Ayça Karaca [email protected]

Roubini’den Faiz Artışına İlişkin Senaryolar

Küresel piyasaların bu haftaki gündemi Amerikan Merkez Bankası'nın (FED) para politikası kurulu olan Açık Piyasa Komitesi'nin (FOMC) 16-17 Eylül tarihlerinde yapacağı toplantı olacak. ABD'de, bu hafta çarşamba günü başlayacak Fed Açık Piyasa Komitesi toplantısı sonrası Fed’in faiz oranında değişiklik yapıp  yapmayacağı merakla bekleniyor. FED, küresel finans krizinin doruğa dayandığı 2008 sonlarından beri ana faiz haddini tarihin en düşük seviyesi olan yüzde 0 ila yüzde 0,25 arasında tutuyor. Son yedi yılda dünya değişti. Ama bakalım kaydedilen gelişme Fed'in faiz politikasını değiştirmesine yetecek mi?

Temel Düşünce: Kriz Kahini olarak tanınan New York Üniversitesi Profesörü Nouriel Roubini tarafından hazırlanan raporda Fed’in ilk faiz artışını küresel piyasalardaki Çin’den kaynaklanan  ekonomik   stres nedeniyle Aralık ayında yapacağı öngörülüyor. Raporda Çin’in ekonomik büyümesindeki yavaşlama ve dünya piyasalarına da yayılan Çin finansal piyasalarındaki dalgalanma nedeniyle ABD ekonomisine yönelik risklerin arttığı kaydediliyor. Daha yavaş bir ABD büyümesi olasılığı  ve özellikle devam eden düşük enflasyon trendinin Fed’in Eylül ayında faiz arttırması ihtimalini baltaladığı da belirtiliyor.

Piyasa Etkileri:Fed’in para politikasını normalleştirmeyi geciktirmesinin dolardaki güçlenişi zayıflatması riskli varlıklar üzerindeki, aşağı yönlü baskıyı hafifletmesi bekleniyor.

 Fed’in İlk Faiz Artışı Büyük Olasılıkla Aralık’ta…

 Roubini Ağustos ayında Fed’in ilk faiz artışına yönelik tahminlerini  Eylül’den Aralık ayına  kaydırdıklarını belirtiyor. Her ne kadar Eylül ayı ana tahmin olsa da zayıf enflasyon görünümünün Eylül ve Aralık ayı arasında seçim yapmayı zorlaştırdığını vurguluyor. Geçtiğimiz haftalarda global piyasalarda yaşanan gelişmelerin Aralık seçeneğini güçlendirdiği ancak Eylül’de faiz artışının da hala olası olduğu da vurgulanıyor. İlk artışın 2016’da olması ihtimalinin de devre dışı kalmadığı ancak aşağıda belirtilen sebeplerden dolayı faiz artışının büyük olasılıkla bu yıl yapılacağı ifade ediliyor.

Fed, Çin’de son yaşanan ekonomik yavaşlamanın nasıl etki edeceğini henüz kestiremiyor. Roubini Fed’in bu problemi nasıl ele alacağına ilişkin 3 farklı senaryo öngörüyor. Bu senaryolarda Çin’deki problemlerin ABD büyümesi ve enflasyonu üzerinde önümüzdeki 12 ayda nasıl etkide bulunacağı tahminleri yer alıyor.

1. İstikrarlı Senaryo: Çin  döviz kuru politikasında yeni düzenlemeler öngördüğü için finansal koşullardaki bozlulma devam eder; ancak daha da kötüleşmez.

2. Kötüleşen Senaryo: Finansal koşullar şu ana kadar olan düzeyinin iki kat üzerinde kötüleşir.

3. İyileşen Senaryo: Kredi spread’leri normal  düzeyine geri döner ve borsada hisse fiyatları Çin’in yeni döviz kuru politikasını açıkladığı günden bu yana olan tüm kayıplarını telafi eder.

Fed yetkilileri 17 Eylül’de gerçekleşecek FOMC toplantısında bu senaryolardan hangisinin en gerçekçi olduğunu şu anda tam kestiremiyor. Sadece iyileşen koşullar senaryosunda çekirdek enflasyon Fed’in hedefine ulaşıyor. Diğer iki senaryoda enflasyon hedefin altında kalıyor. Ancak GSMH üzerindeki etki daha az önemseniyor. Bu senaryolarda GSMH üzerindeki etki her ne kadar çok olumlu olmasa da Fed için düşük enflasyon daha büyük bir kaygı yaratıyor.  

Roubini en “şahin” Fed yetkililerinin bile Çin şokunun nasıl ilerleyeceğini görmek için ek zamana ihtiyaç duyulması nedeniyle faiz artışı için olumlu oy kullanmakta zorlanacaklarını öngörüyor. Bu da faiz artışının gelecek FOMC toplantısına (basın toplantısı da dahil olan) ertelenebileceği anlamına geliyor.

Roubini aşağıda sıralanan üç faktör nedeniyle faiz artışının Aralık’ta gerçekleşme olasılığını daha yüksek görüyor:

1.Küresel Finansal Piyasalardaki Çalkantılar

Fed  yetkilileri için küresel finansal piyasalardaki çalkantılar büyük bir endişe kaynağı oluşturuyor. Bu durum ekonomik belirsizliği arttırırken Fed’i daha dikkatli ve bekleme opsiyonunu değerlendirmeye daha istekli –belirsiz zamanlarda harekete geçmekten kaçınan-  bir pozisyona sokuyor.

Roubini her ne kadar bazı ABD ekonomik verilerinin sağlam olduğunu belirtse de bu verilerin geriye yönelik olduğunu vurguluyor. Son uluslararası ekonomik gelişmelerin ve finansal piyasalardaki çalkantıların Fed için ABD ekonomik büyümesini ve enflasyonu riske atabileceği gerekçesiyle sorun yarattığı da kaydediliyor. Dünyanın geri kalanı ABD ekonomik görünümünde belirsizliği arttıracağı  için sorun teşkil ediyor.

Analizde Çin’deki yavaşlamanın serbest bir düşüşten daha çok yapısal olduğu ve izlenen son politikaların döngüsel büyümeyi stabilize edebileceği öngörülüyor. Ayrıca Çin piyasalarında yaşanan çalkantının diğer gelişmekte olan ülkeler üzerinde de önemli etkisi olacağı  tahmin ediliyor. Emtia fiyatlarındaki yüksek seyrin sona erişinin, Fed’in para politikasındaki beklenen normalleşmenin ve makro ve yapısal politikalar cephesindeki iç politika yanlışlarının bu ülkelerde sıkıntı yarattığı da vurgulanıyor. Her ne kadar Fed gelişen ülkeleri hesaba katıyor görünmese de bu ülkelerde sermaye akımlarının –ticari ve finansal kanallar yoluyla-  aniden durmasının ABD ekonomisi ve enflasyonu üzerindeki etkisini dikkate almak zorunda görünüyor. Halen bir çok gelişen ülkenin kırılganlığı ve daha ciddi bir ekonomik ve finansal krizin eşiğinde olduğuna dair artan endişeler bulunuyor. Gelişen ülkeler –Çin dahil olmak üzere- küresel GSMH’nın nerdeyse yarısını ve küresel büyümenin daha da büyük bir kısmını oluşturuyor.

2. Yavaşlayan ABD Büyümesi

Roubini Fed’in kararını etkileyecek ikinci sorun olarak Çin’deki yavaşlama ve küresel finansal piyasalardaki etkisi nedeniyle  birkaç ay önceki tahminlere göre daha da yavaşlayan ABD büyümesini gösteriyor. Finansal ilişkiler (ABD’li yatırımcıların Çin varlıklarına sahip olması) ve ikili ticari ilişkiler nedeniyle Çin büyümesindeki %1 yavaşlamanın            -%7’den %6’ya inmesinin- ABD büyümesi üzerinde ılımlı bir şekilde %0.1-0,2 azalma etkisi yaratacağını öngörüyor. Ancak Çin’in yavaşlamasının halen başka nedenlerle yavaşlayan  diğer gelişen ülkelerde de gerilemeye sebep olacağı tahmin ediliyor. Çin ve gelişen ülkelerin yavaşlamasının diğer ülkelerdeki büyümeyi şu şekilde etkileyeceği belirtiliyor: Euro Bölgesi ve Japonya’nın, Çin’e ve diğer emtia ihracatçıları ülkelere  azalan ihracatları nedeniyle ekonomilerinin zarar görmesi bekleniyor. Diğer ülkelerin yavaşlamasının da Çin’deki sorunların ABD ekonomisine farklı bir boyuttan yansıması anlamına geleceği kaydediliyor.

Bu çerçevede, Çin’deki problemler nedeniyle sıkılaşan finansal koşulların  ABD’de büyümeyi etkileyeceği tahmin ediliyor. ABD’nin finansal koşullarında hisse senedi piyasalarındaki düzeltme, doların değerindeki artış ve büyüyen şirket kredi primleri(spread) nedeniyle sıkılaştığı vurgulanıyor. ABD Hazine tahvilleri getirilerindeki düşme ve enerji ve emtia fiyatlarındaki azalma nedeniyle Amerika’da son zamanlarda  finansal koşulların gevşediği kaydediliyor ancak şimdi finansal koşulların daha sıkı olduğu ve büyümeyi 0,3 puan etkileyebileceği tahmin ediliyor. Bütün bu şoklar nedeniyle gelecek 12 ay içerisinde ABD’de ekonomik büyümenin %0,6-0,7 puan azalacağı ve en iyi ihtimalle %2,5 -3 büyüyecek bir ekonomide bu durumun hiç de önemsiz sayılmayacağı vurgulanıyor. 

3. Hedefin Altında Enflasyon

Roubini Fed faiz artışı kararını erteleyebilecek üçüncü unsur olarak enflasyonu gösteriyor. Son gelişmelerin FOMC üyelerinin orta dönemde 52 enflasyon hedefinin yakalanabileceğine dair güvenini azalttığına dikkat çekiyor. Artan ekonomik gevşekliğin ücret büyümesini yavaşlatacağı bekleniyor. Ayrıca,  düşen emtia fiyatları manşet enflasyondaki azalma ve doların güçlenmesinin de ithalat fiyatı enflasyonun azaltacağı da öngörülüyor. Bu çerçevede enflasyon beklentilerinin daha düşük emtia fiyatları nedeniyle zayıflayacağı tahmin ediliyor. Geçmişteki FOMC toplantılarında enflasyonun hedefe ulaşmayacağına dair kaygılar dile getirilmişti ve bu kaygıların daha da arttığı vurgulanıyor.

Roubini  FOMC üyelerinin çoğunun istihdam piyasasının iyi durumda olduğu ve faiz artışı için iş gücü piyasasının güçlü olması kriterini yakalamak üzere olduğu görüşünü taşıdığını belirtiyor. Ancak Komite üyelerinin orta vadede %2 enflasyon hedefinin yakalanabileceğine dair ikiye bölünmüş olduğuna da dikkat çekiyor. Başkan Yardımcısı Stanley Fischer ve diğer bazı üyelerin ücret artışının zaman içerisinde olası olduğunu düşündükleri ifade ediliyor. Bu cephe petrol fiyatlarındaki düşmeyi ve yükselen doların enflasyon üzerindeki etkisini geçici olarak görüyor.

Fed Başkanı Janet Yellen’a yakın olan bir diğer kampın ise istihdam piyasasındaki gevşekliğin önemli olduğunu ve ücret enflasyonunu engellediğini düşündüğü kaydediliyor. Petrol ve emtia fiyatlarındaki şokların ve dolardaki yükselişin geçici etkide bulunan gelişmelerden çok yinelenen olaylar olduğu ve enflasyonun daha uzun süre düşük kalmasına yol açacağını öngördükleri belirtiliyor. Bu açıdan ücret artışları ılımlıyken ve dış faktörler enflasyonu kontrol altında tutarken Eylül’de faiz artışı için acele  edilmesi gerektiği argümanı zayıf kalıyor.

Roubini Fed’in faiz artışını Aralık 2015’in ötesine ertelemesi olasılığını öngörmüyor. Fed’in Aralık ayı yerine  Ekim’de faiz artışına gitmesi olasılığını ise göre ise aşağıda yer alan nedenlerden dolayı daha zayıf görüyor:

 1.Çin gelişen ülkeler ve küresel görünüme ilişkin belirsizlikler Ekim ayında giderilmiş olmayacak ve düşük enflasyon trendleri de hemen yakın zamanda değişiklik kaydetmeyecek.

2.Ekim ayında basın  toplantısı yok ve Fed faiz artışı gerekçelerini açıklamak ihtiyacı duyuyor.

3.Aralık ayında gerçekleşecek faiz artışına ilişkin likidite endişeleri Eylül ve Ekim toplantılarında faiz artışının bu yıl olası olduğuna dair işaret verilerek ele alınabilir.  (Bir çok FOMC üyesinin tercih edeceği gibi)