Prof. Dr. Serra Eren Sarıoğlu [email protected]

BES fon yöneticilerine uygulanacak tedbir ve teşvikler

Mayıs ayının son gününde SPK Emeklilik Fonları Rehberi’nde “10.4. Emeklilik Yatırım Fonlarının Getiri Performansının Ölçülmesi, Değerlendirilmesi ve Portföy Yöneticilerine Uygulanacak Teşvik ve Tedbire İlişkin Usul ve Esaslar” maddesine bir ekleme yaptı. Bu madde esasta, performansı düşük olan portföy yönetim şirketlerine bir yaptırım uygulayarak fon getirilerini arttırmayı hedeflemekte. Düzenleme, konuya ilişkin bir önceki düzenlemeden farklı olarak çok daha net uygulamaları hayata geçirecek gibi gözüküyor. Düzenlemenin, bu köşe vasıtasıyla yıllardır üzerinden durduğumuz sistemdeki performans problemi için atılmış önemli bir adım olduğunu düşünüyoruz. 

Performans yıllık brüt getiriden ölçülecek 

Yeni düzenlemeye göre, fonların performansının ölçülmesinde “yıllık brüt getiri oranı” kullanılmasına karar verilmiştir. Dünyadaki uygulamalara baktığımızda Arjantin, Uruguay, Polonya, Macaristan vb. ülkelerde benzer şekilde getiriye dayalı performans ölçümü yapılmakta. Bizdeki uygulamada, fonların dahil olduğu grubun basit ortalama getirisi bulunacak ve bu ortalamanın bir standart sapma altında kalanların performansı yetersiz kabul edilecek. Üç yıllık dönemler itibariyle herhangi iki dönemde yetersiz bulunan fonların portföy yönetim şirketleri değiştirilecek. Literatürde, getiri performansına dair düzenlemelerin sürü psikolojisini (herding) desteklediğine dair çalışmalar bulunmakta (Vittas, 1998 ve Queisser, 1998). Sektör ortalamasında ağırlığı daha yüksek olan büyük fon yöneticilerinin yatırım stratejileri, genellikle daha küçük portföy büyüklüğüne sahip fonların yöneticileri tarafından, sektör ortalamasından uzaklaşmamak için, takip edilir. Bulgulara göre, büyük fonları yönetenler, daha çok tahvil ve bono gibi düşük getiri-risk içeren menkul kıymetleri satın alırlar ve bu da sektörün tümünün getirisini düşürür. Bu nedenle sadece getiri üzerinden oluşturulmuş bir kriter yerine getiri ve riski birlikte dikkate alan bir kriterin daha sağlıklı olacağı düşünülmektedir. Yeni düzenlemede de “… gruplarda yer alan fonların niteliğine göre “sharpe rasyosu veya sortino rasyosu” gibi oranların daha sağlıklı sonuçlar verebileceğinin değerlendirilmesi halinde belirlenen fon grupları için Komite kararı ile bu rasyolar da kullanılabilir” ifadesinin yer aldığını görmek sevindiricidir. 

Yıllık dönem yerine daha uzun bir vade kullanılmalıdır

Bireysel emeklilik sistemi yapısı gereği uzun vadeli bir yatırım ufkunu içermekte. Kısa vadeli performansı dikkate almak, portföy yöneticisinin uzun vadeli stratejisinin gözden kaçırılmasına neden olur. Bu durum gerek portföye dahil edilen varlıkların vade yapısı ve çeşitlendirilmesinde, gerekse de portföyün uzun vadede getirisi üzerinde olumsuz etkiler yaratabilir. Katılımcı açısından da ilk bakışta kısa vadeli getirilere odaklanmış fonlardan elde edilen yüksek kazançlar cazip gibi görünse de, uzun vadede birikimlerinin daha etkin biçimde değerlenememiş olmasının yıkıcı etkileri söz konusudur. Bu değerlendirmeler ışığında performansın ölçülmesinde kullanılacak getiri döneminin bir yıldan uzun olması daha faydalı olurdu. 

Başarılı fonlara ilave ödeme yapılacak

Düzenlemede performansı yetersiz olanlara yaptırım uygulanmasının yanı sıra, başarılı fonlara da bir teşvik sistemi kurulduğu görülmekte. Buna göre performansı başarılı olduğu tespit edilen fonlar için, fonların başarılı olarak kabul edildiği yıl fondan tahsil edilen toplam fon işletim gideri kesintisi içerisinden portföy yöneticisine ödenen sabit yönetim ücretinin %50’si oranında, kurucu tarafından karşılanmak üzere portföy yöneticisine ilave ödeme yapılacak. Basit ortalama getiri oranının 1 standart sapma değeri üzerinde performans gösteren fonlar başarılı kabul edilmekte.

SPK’nın yüksek performans gösterenleri ödüllendirme mekanizması yukarıda bahsettiğimiz sürü psikolojisinin etkisini azaltıcı bir unsur olarak karşımıza çıkmakta.

Uygulamadaki olası zorluklar

Düzenlemenin uygulamaya geçmesi ile birlikte portföy yönetim şirketlerinin özellikle başarı primi elde edebilmek noktasında gayret gösterirken önlerine çıkması en muhtemel olumsuz etkilerden birinin varlık dağılımlarına ilişkin kısıtlar olacağı söylenebilir. Varlık sınıflarına ilişkin sınırların fon portföylerinin çeşitlendirmesi ve getirisi üzerinde olumsuz etkileri olduğu bilinmektedir. Özellikle yapılacak düzenlemelerle, fon yöneticilerinin getiri performanslarının öneminin artırılması hedeflendiği düşünüldüğünde, bu kısıtlamaların performansı düşürücü potansiyeline dikkat etmek gerekmektedir. Bu nedenle, fon türüne bağlı olarak yatırım yapılabilecek varlık türlerinin portföydeki ağırlığını kısıtlayan mevcut düzenlemelerin yeniden ele alınması düşünülebilir.

Mevcut düzenlemede sadece değişken fonlar sahip oldukları risk değerleri esas alınarak (muhafazakar/temkinli, dengeli, atak/dinamik/büyüme ve agresif değişken fonlar) gruplara ayrılabilmektedir. Bu yaklaşımın tüm fonların sınıflandırılmasında kullanıldığı bir uygulama yukarıda bahsedilen potansiyel soruna bir çözüm olarak düşünülebilir.